我們維持動物疫苗行業“強于大市”投資評級。主要理由有：中央政府對動物疫情高度重視，強制性免疫范圍逐步擴大，動物疫苗行業已顯現爆發式增長；規模養殖比例提高拉動獸用生物制品市場需求；畜牧業養殖總量未來保持穩定增長，生物制品總量也將隨之增長；產品升級換代以及銷售價格提高，促使行業毛利率穩步提升；龍頭企業的收購與整合行動有利于提高行業集中度，進而提高行業盈利能力。 行業總規模明年將達50億元 為促進生豬存欄量回升和豬價企穩，國務院7月25日常務工作會議確定對生豬生產工作進行大力扶持，同時確定對國家一類動物疫病和高致病性豬藍耳病實行免費強制免疫。農業部從今年下半年起將高致病性豬藍耳病和豬瘟納入到全面免費強制免疫的范圍。 據了解，中央財政已經拿出4.35億元用于高致病性豬藍耳病疫苗的采購，地方政府按75%(東部)、50%(中部)、25%(西部)進行資金配套。同時，中央財政在今年秋防中已經拿出1.3億元用于兔源脾淋豬瘟疫苗的采購，地方財政按同等比例配套。明年的防疫計劃仍在制訂中。我們分析，除口蹄疫、禽流感兩種疫病的免疫工作不會發生變化外，至少新增的高致病性豬藍耳病和豬瘟兩種疫病的強制免疫將在春防和秋防中全部實行。預計農業部還將逐步擴大強制免疫范圍，雞新城疫、小反芻獸疫等國家一類動物疫病也將逐步被納入到免費強制免疫范圍。 據我們測算，2007年下半年高致病性豬藍耳病疫苗的市場規模約為8億～9億元，豬瘟疫苗市場規模預計為2億元，2008年將分別達到16億～20億元和5億～8億元，行業市場總規模將達到50億元左右，比2006年增長一倍。 未來5～10年處在快速發展通道 未來5～10年我國動物疫苗行業仍將處在快速發展通道。最主要的一個原因，就是中央政府對動物安全的重視程度逐步提高。我國居民在食品消費訴求上已經從數量主導期、結構主導期向品質主導期過渡，對農產品安全和食品安全的訴求已經逐步上升成為主要方面。相應地，我國的養殖政策正在從追求數量和結構向追求安全轉變。動物疫苗產業是事關我國畜禽產品安全的主體產業，政府、社會以及消費者對安全的關注和重視是推動行業快速成長的根本動力。 首先，我國政府強制免疫的范圍還將逐步擴大。由于我國養殖規模大，養殖密度高，同時散養比例高，養殖條件相對較差，因此疫病感染的可能性大，病毒變異的可能性也較大，防疫的難度也較大。因此，強制免疫的必要性充分，強制免疫范圍的擴大對于養殖業的健康發展仍有必要。未來兩到三年，我們預計雞新城疫等國家一類動物疫病或將陸續強制免疫。 其次，規模養殖比例上升將逐步帶動市場采購量的增長。從當前養殖政策的變化趨勢來看，未來5～10年，我國規模養殖比例將逐步提升。目前雞的規模養殖比例約占50%，生豬規模養殖比例約占總量的65%左右，隨著養殖成本的提高以及政府對規模養殖的大力扶持，預計規模養殖比例將進入較快的增長階段。 最后，疫苗行業自身的升級換代將帶動行業成長。我國動物疫苗升級換代主要體現在兩個方面：一是疫苗品質提高，保護率提高，副反應下降；二是疫苗價格上升。推動疫苗升級換代主要有兩個動力，一是疫苗技術革新和工藝改進，二是市場需求升級帶動中高端疫苗產品銷售比例上升，特別是動物產品價格上漲之后，疫苗所占養殖收入的比重出現下降，養殖戶對疫苗消費價格的敏感程度下降。升級換代是推動動物疫苗行業自身成長的中長期因素。 還值得關注的是，新動物防疫法使動物疫苗行業發展趨勢更加明確。一是強制免疫制度得到進一步完善；二是明確動物衛生監督機構的“官方獸醫”具體實施動物、動物產品檢疫，負責出具檢疫證明，通過強化“官方獸醫”的法律地位，有助于推動我國動物防疫體系的建設，打通疫苗產品從銷售到使用各環節，促進防疫的有效性和廣泛性；三是進一步明確了寵物免疫的強制性，這必將大幅提升未來寵物疫苗的市場規模。 　　整合加快提升龍頭盈利能力 由于行業出現快速增長，同時政府和市場對于疫苗產品質量要求的提高，行業出現兩極分化。一方面是龍頭企業產品的銷量出現快速增長，另一方面二三線企業的產品銷售受到影響和限制，經營甚至出現困難。在這種格局下，行業整合速度開始加快。 今年以來，獸用生物制品行業已經發生了一系列龍頭企業收購與合作的案例。今年5月，金宇集團公告收購江蘇優邦83.33%的股權；6月中牧股份公告增資南京天邦，最終持有不低于60%的股權；6月，新疆天康停牌公告擬投資3600萬元與上海優必愛生物科技有限公司共同合作研發牛羊口蹄疫O型-亞I型二價合成肽疫苗。 龍頭企業加快行業收購與整合步伐，有助于改善行業競爭結構，提高行業整體盈利能力。獸用生物制品行業目前的競爭尚處在無序階段，導致常規疫苗的盈利能力較弱，一些中小企業尚處在盈虧邊緣。因此，龍頭企業在當前形勢下有針對性地收購一些中小企業，不僅能夠用相對較低的成本做大做強，而且還有助于改善行業競爭結構，在行業漸趨有序的局面下逐步恢復性提高常規疫苗價格，最終提升行業整體盈利能力。 預計在未來的兩到三年，行業龍頭企業還將繼續加大收購與整合力度，一些更大、更為經典的整合案例可能會出現，獸用生物制品行業集中度將進一步提高。 行業投資策略 我們提高行業整體估值水平，給予主要上市公司2008年40～48倍PE。理由有：動物疫苗行業處在爆發式增長期，未來中長期成長性良好，可以給予高于市場平均水平30%左右的估值；市場整體估值水平已經上升；動物疫苗行業處在成長初期，其龍頭企業的估值水平不應該低于人用疫苗行業企業的估值水平。 重點關注的上市公司主要有中牧股份、金宇集團和天康生物，其中中牧股份是全國性龍頭企業，是動物疫苗行業的“國家隊”，金宇集團是動物保健品行業的知名企業，天康生物是區域性的龍頭企業。 從目前政府免費強制免疫的品種來看，口蹄疫疫苗定點生產企業一共有5家，其中中牧股份、金宇集團和天康生物等3家上市公司擁有4家；禽流感疫苗定點生產企業一共有8家，其中中牧股份擁有2家；高致病性豬藍耳病疫苗定點生產企業首批指定的12家中，中牧股份擁有3家，金宇集團擁有1家；兔源脾淋豬瘟疫苗生產企業目前全國共有6家可以生產，其中中牧股份擁有2家；小反芻獸疫疫苗指定生產企業為天康生物