近日，我們對公司的情況進行了跟蹤。

　　2．我們的分析與判斷

　　（一）、營銷改革持續進行，公司潛力將逐步釋放

　　公司自2009年以來，一直在持續推進營銷改革，改革內容主要集中在以下幾方面：

　　1）加強對經銷商的管控。過去公司對經銷商管控能力較弱，產品賣給一級經銷商后就算任務完成。營銷改革以來，公司在原有銷售任務基礎上，開始加強對一級經銷商庫存和下游渠道的管理，并堅持推行現款銷售為主、應收賬款季末清零等措施。

　　2）在對經銷商加強管控的同時，重點梳理了產品結構、價格體系。公司在各主銷區域內派出專人巡查，對渠道價格嚴密監控，對銷售政策的落實情況進行摸底，梳理客戶資源，促進品種的合理布局，穩定價格體系。

　　3）加大廣告投入。由于“同仁堂(13.65,-0.06,-0.44%)”品牌所有權歸集團，公司擁有使用權，因此公司的廣告投入主要集中在產品上。從09年起，公司一直在穩步加大廣告費用的投入，與公司的銷售策略匹配。

　　公司現在每周對經銷商和自有銷售人員的業務情況都有綜合考評的排名，以此作為考核依據，極大的調動了營銷人員的積極性。公司的潛力正在逐步釋放。

　　（二）、營銷帶動收入增長，成本略有壓力

　　公司營銷改革的持續推進也帶動了產品收入增長，2011年前三季度單季度收入增速分別為31%、20%和32%，大幅高于過去幾年的平均水平。我們預計，2011年公司8個銷售過億的大產品增速均在10%以上，其中安宮牛黃丸、大活絡丸由于終端需求旺盛，表現可能會更出色；公司二線產品中，3000-5000萬的產品有30多個，總收入超過10億元，預計11年整體增速也會高于20%。

　　公司制造成本中原材料占比大約在50-60%之間，原材料自給率很低，基本還是靠市場采購。由于公司庫存較多，因此11年中藥材整體價格波動對成本影響較小，但由于安宮牛黃丸終端需求旺盛，公司為了保證供應購進了一批貴細原料（當時價格相對較高），且是當季生產，對成本影響較大。預計11年全年醫藥工業毛利率會略有下降。

　　（三）、發行可轉債將解決產能瓶頸

　　公司擬發行12.05億元可轉債建設大興基地項目已獲得北京市國資委批復，目前正在準備申請材料上報證監會。大興生產基地以制劑為主，兼有物流配送功能，主要針對公司未來發展前景良好但受產能制約的劑型品種，預計未來將以生產大蜜丸、小蜜丸、散劑和口服液四大劑型產品為主。大興基地的建設為公司眾多二線產品的發展奠定了基礎，未來公司產品結構將不斷豐富。

　　3．投資建議

　　我們認為公司擁有眾多優質產品，未來伴隨著營銷改革的持續推進，以及產能的跟進，公司的潛力將逐步釋放，特別是二線產品將能夠快速增長，從而帶動整體收入增速。我們預測2011、2012年每股盈利0.33元和0.41元，維持“謹慎推薦”評級。